經(jīng)歷前期加速的發(fā)展,在春節(jié)提前、經(jīng)濟(jì)低迷等因素對行業(yè)零售造成普遍壓力的背景下,一季度公司主動幫助渠道去庫存,以及內(nèi)部銷售隊(duì)伍調(diào)整,使得業(yè)績增長放緩較多。但公司今年希望通過主動釋放渠道的庫存壓力,以及加大多品牌的推進(jìn),希望在下半年體現(xiàn)出效果。短期內(nèi)盡管業(yè)績表現(xiàn)確實(shí)存在一些壓力,但待階段性庫存壓力得到合理釋放,且內(nèi)部人員調(diào)整磨合更好后,預(yù)計(jì)下半年的增長會隨之得到逐步的恢復(fù),可關(guān)注下半年增速提升。

       幫助渠道去庫存,以及內(nèi)部銷售隊(duì)伍調(diào)整,使得公司一季度業(yè)績增長放緩較多。一季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入6.14億元,同比增長5.35%,營業(yè)利潤和凈利潤分別為1.29和1.06億元,同比分別增長18.32%和6.33%。業(yè)績增速放緩較多,主要原因在于:春節(jié)提前、經(jīng)濟(jì)低迷等因素對行業(yè)零售造成普遍壓力;公司為幫助加盟商去除終端庫存壓力,發(fā)貨不多,特別是促銷品的發(fā)貨不多;為了更好的配合多品牌發(fā)展戰(zhàn)略,公司對內(nèi)部銷售隊(duì)伍也進(jìn)行了較大的調(diào)整,對客戶情況還不是很熟悉,需要一個(gè)磨合的時(shí)間。

       發(fā)貨多為正價(jià)品使得毛利率大幅提升,人員增加較多導(dǎo)致費(fèi)用上升較多。從盈利情況上看,由于終端庫存有些壓力,公司一季度沒有往終端過多發(fā)貨,發(fā)貨也多為正價(jià)品,因此毛利率提升非常大,一季度綜合毛利率達(dá)到了46.70%,同比提高了6.62個(gè)百分點(diǎn)。但是由于公司人員增加較多,加薪等原因,使得費(fèi)用率也提高較快,銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率同比分別提高了2.69和2.05個(gè)百分點(diǎn),不過公司也提早注意到了人員增加帶來的費(fèi)用上升的問題,從3月份開始比較重視費(fèi)用控制。毛利率的大幅提升被費(fèi)用率的提高所抵消,使得利潤增長沒有獲得比收入增章更明顯快的速度。

        加盟模式主導(dǎo),報(bào)表庫存不完全反映終端情況,但公司主動給予加盟商壓力的釋放,更利于長期的可持續(xù)發(fā)展。現(xiàn)金流情況總體正常。一季度末庫存約為6.17億元,較年初增長19.34%,但由于加盟模式主導(dǎo)的公司,報(bào)表庫存不完全反映終端情況,公司目前終端還處于給予加盟商釋放壓力的階段,公司也主動不給終端增加發(fā)貨壓力,更利于長期可持續(xù)發(fā)展。經(jīng)營性現(xiàn)金流4242萬,雖下降了65.98%,但整體還處于較正常的水平。

       12年力推多品牌發(fā)展,開店速度明顯加快。公司為了使得后續(xù)保持持續(xù)快速的發(fā)展,今年在多品牌的推進(jìn)上投入力度較大。一季度開店數(shù)量達(dá)到150家,開店速度明顯比前兩年加快。公司今年在其他品牌中,主要精力集中在優(yōu)家的發(fā)展上,待下半年新開店逐步產(chǎn)生一些效益,開店速度的加快預(yù)計(jì)給予業(yè)績增長更多的支撐。

       盈利預(yù)測與投資建議:由于前幾年高速的發(fā)展,以及去年四季度開始遇到經(jīng)濟(jì)低迷等多因素困擾,家紡消費(fèi)終端一季度較低迷,市場對于國內(nèi)家紡行業(yè)的發(fā)展前景出現(xiàn)一定程度的擔(dān)憂及質(zhì)疑。短期內(nèi)盡管家紡消費(fèi)確實(shí)會因經(jīng)濟(jì)低迷、房地產(chǎn)調(diào)控及前幾年高速發(fā)展導(dǎo)致一些問題,從而使得增速有所放緩,但由于目前行業(yè)整體還處于較為年輕的發(fā)展階段,國內(nèi)對中高檔家紡有消費(fèi)能力的人群尚有不少還未形成對中高端家紡品牌的購買,以及家紡龍頭品牌的全國性布局尚有較好的空間,渠道推力足。我們認(rèn)為待行業(yè)壓力有所釋放后,家紡行業(yè)的較快速發(fā)展還是可期的。

       從羅萊自身的角度看,公司今年希望通過主動幫助渠道去庫存,以及加大多品牌的推進(jìn),希望在下半年體現(xiàn)效果。待階段性庫存壓力得到合理釋放,且內(nèi)部人員調(diào)整磨合更好后,我們預(yù)計(jì)下半年的增長會隨之得到逐步的恢復(fù),可關(guān)注下半年增速提升。根據(jù)一季報(bào)情況,略微調(diào)整12-14年的EPS分別為3.45、4.24和5.90元/股,對應(yīng)12年P(guān)E為19.6倍。考慮到公司為加盟商提供緩釋期,更利于長期可持續(xù)發(fā)展,且下半年增長預(yù)計(jì)會提升,而國內(nèi)品牌家紡行業(yè)還比較年輕,空間尚存,維持“強(qiáng)烈推薦-A”的投資評級。半年目標(biāo)價(jià)可以12年25倍估值為中樞,目標(biāo)價(jià)格中樞為86.19元。

      風(fēng)險(xiǎn)因素:房地產(chǎn)長期低迷拖累家紡銷售;終端庫存高于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);多品牌發(fā)展費(fèi)用高企的風(fēng)險(xiǎn)。